1. Home /
  2. Over ons /
  3. Nieuws /
  4. Wat is de werkelijke impact van...

Wat is de werkelijke impact van valutarisico op de dekkingsgraad?

Het valutabeleid heeft slechts beperkt invloed op de hoogte en volatiliteit van het Vereist Eigen Vermogen van pensioenfondsen. Maar hoe ziet het ‘theoretische’ VEV eruit als de afdekking van het valutarisico vergeleken wordt met het risico dat de afgelopen drie jaar in de markten is gerealiseerd?

01 feb 2018

Deel op  

In ons vorige artikel over valutarisico zagen we dat het valutabeleid slechts beperkt invloed heeft op de hoogte en volatiliteit van het Vereist Eigen Vermogen (VEV). Deze keer kijken we naar de vraag hoe het ‘theoretische’ VEV eruitziet als wij de afdekking van het valutarisico vergelijken met het risico dat de afgelopen drie jaar in de markten gerealiseerd is.

Het VEV is niet de werkelijkheid
Het VEV is een belangrijke waarde om de benodigde solvabiliteit van een pensioenfonds uit te drukken als een percentage van de dekkingsgraad, maar het betreft slechts een theoretische benadering van het 97,5e percentiel. Dit niveau representeert de (minimale) daling van de UFR-dekkingsgraad in 1 op 40 gevallen. DNB schrijft voor hoe de verschillende risicofactoren moeten worden ingeschat en aan de hand van deze regels wordt het Vereist Eigen Vermogen bepaald. De hoogte van het VEV is onder andere van belang bij het herstelplan, vaststelling van premies en in het geval van een mogelijke verhoging van het risicoprofiel van het pensioenfonds.

Valutamarkten zijn grillig en onvoorspelbaar
Valuta kunnen door de tijd heen enorme volatiliteit laten zien. Met name bij economische ontwikkelingen en geopolitieke spanningen kunnen valuta in korte tijd fors devalueren. Maar ook centrale banken kunnen middels beleid grote invloed uitoefenen op valutakoersen. Denk daarbij ook aan valutaoorlogen waarbij centrale banken pogen hun valuta niet te laten appreciëren, omdat dit slecht is voor de export van het land.

Het kan natuurlijk ook gebeuren dat een aandelenmarkt daalt terwijl ook de valuta waarin de aandelenmarkt is genoteerd, daalt. In het geval van een ongedekte portefeuille kan het pensioenfonds dubbel geraakt worden. Het pensioenfonds verliest dan niet alleen op de aandelenbeleggingen, maar ook op de valuta waarin de aandelen staan genoteerd. Dit kan vervelend uitpakken wanneer de financiële positie van het fonds dusdanig is dat een dergelijke marktontwikkeling tot een korting leidt van de bestaande pensioenverplichtingen.

Theorie ≠ praktijk
Binnen het VEV wordt een aantal statische correlaties verondersteld tussen verschillende (sub) risicofactoren. Doordat valutamarkten grillig zijn, zijn deze correlaties in werkelijkheid dynamisch. In verschillende perioden kan het valutarisico daardoor verschillend uitwerken op het totale portefeuillerisico. Bij een hogere correlatie bewegen de verschillende risicofactoren meer hand-in-hand, waardoor de schade -in het geval van dalende aandelenmarkten- groter kan uitpakken dan vooraf gedacht. Een lagere correlatie tussen risicofactoren werkt juist verzachtend en leidt tot een lager totaalrisico.

Uitwerking van het valutarisico
In deze exercitie gaan we uit van hetzelfde voorbeeldpensioenfonds als de vorige keer, waarbij de grote vier valuta (USD, GBP, JPY, CHF) respectievelijk 0%, 50% en 100% worden afgedekt. We kijken daarbij naar hetzelfde percentiel (97,5%) als wat het VEV representeert. Met de onderstaande vergelijking kunnen we het ‘theoretische’ VEV vergelijken met het risico dat de afgelopen drie jaar in de markten gerealiseerd is.

Risico (vergeleken met ‘geen afdekking’)

50% afdekking

100% afdekking

VEV (uit vorige artikel)

-0,5%

-0,7%

Werkelijk (3 jaar)

-1,3%

-1,7%

Volatiliteit dekkingsgraad lager, effect valuta-afdekking groter
Als we naar de uitkomsten kijken, dan valt op dat het verschil in risico voor de eerste 50% groter is dan de laatste 50%. Met andere woorden, het diversificatie-effect is voor de eerste 50% afdekking groter dan voor de resterende 50%. Dit geldt zowel voor het VEV als voor het werkelijke risico. Bovendien wordt duidelijk dat het effect over de afgelopen drie jaar groter is dan in de VEV-modellen verondersteld wordt. De totale volatiliteit van de dekkingsgraad neemt harder af als gevolg van een groter diversificatie-voordeel doordat de werkelijke correlaties lager liggen dan de correlaties zoals verondersteld binnen het VEV-raamwerk. Merk hierbij op dat het gaat om de afgelopen drie jaar. Over een alternatieve horizon zou het heel goed mogelijk kunnen zijn dat het tegenovergestelde waarneembaar is; dit is geheel afhankelijk van de dynamiek van de markten.

Al met al kan worden geconcludeerd dat het onvoorspelbare karakter en de grilligheid van de valutamarkt fors effect kan hebben op de volatiliteit van de dekkingsgraad. Valutaoorlogen en geopolitieke spanningen kunnen bij een samengesteld effect leiden tot een significante toename van de dekkingsgraadvolatiliteit. Daarbij kan worden opgemerkt dat het grootste gedeelte van het valutarisico teniet wordt gedaan bij de eerste 50% afdekking.

Valuta-afdekking vanuit risicoperspectief
Het VEV kent vaste aannames omtrent correlaties tussen risicofactoren, terwijl deze in de praktijk fors kunnen afwijken. Uit bovenstaand voorbeeld blijkt echter dat het effect van valuta-afdekking over de afgelopen drie jaar groter is dan binnen het VEV verondersteld wordt. Als gevolg hiervan beweegt het rendement van jaar tot jaar.

Vanuit risicoperspectief kan valuta-afdekking dus gunstig uitpakken in termen van dekkingsgraadvolatiliteit. In ons volgende artikel onderzoeken wij daarom de impact van valutarisico op het resultaat van het fonds.

Lees in deze reeks artikelen ook:

Wat is de impact van valutarisico op het Vereist Eigen Vermogen?

Hoe kan ik de impact van valutarisico op het beleggingsresultaat beheersen?

Balansmanagement en diversificatie: met of zonder valutarisico?

Risicomanagement en valutarisico: In de ban van de Euro

 

 

Marcel Kruse

Vragen? Bel me gerust!

Marcel Kruse

Senior Balance Sheet Manager
+31 (0)20 557 2675