1. Home /
  2. Over ons /
  3. Nieuws /
  4. Lagere transactiekosten: een goede...

Lagere transactiekosten: een goede zaak of een verborgen risico?

Een veel gebruikt middel om de transactiekosten te beperken is om een bandbreedte in te stellen rondom het afdekkingspercentage. De vraag is echter of een bandbreedte een goede toevoeging is aan uw beleggingsbeleid. Lagere transactiekosten lijken optimaal, maar is dat ook het geval als de mogelijke risico’s in ogenschouw worden genomen?

07 mei 2018

Deel op  

Na het bepalen van het afdekkingspercentage is het belangrijk om scherp te hebben hoe dicht u op uw afdekkingsdoel wilt zitten en hoe frequent u de afdekking wilt bijsturen. Er worden immers transactiekosten gemaakt bij iedere aanpassing.

Bandbreedte: hoe werkt het?

Om antwoord te kunnen geven op deze vraag is het belangrijk om te begrijpen wat de functie van een bandbreedte eigenlijk is. Stel u heeft een portefeuille met Amerikaanse aandelen van USD 10 mln. Het valutarisico hiervan is volledig afgedekt met valutatermijncontracten door het op termijn verkopen van USD 10 mln tegen een vooraf vastgestelde valutakoers. Na een maand is de waarde van uw Amerikaanse aandelen met 10% gestegen, naar USD 11 mln. Doordat de valuta exposure van de valutatermijncontracten niet meebewegen met de ontwikkeling van de valuta exposure van de af te dekken aandelen ontstaat een niet afgedekte exposure van USD 1 mln. Met andere woorden, de afdekking is door de gestegen aandelenprijzen gedaald van 100% naar 91%. Indien maandelijks de valuta afdekking wordt herijkt naar de beoogde afdekking wordt een extra valutatermijncontract van USD 1 mln afgesloten zodat het afdekkingspercentage weer 100% is. Met een bandbreedte van bijvoorbeeld 10% hoeft echter geen nieuwe transactie te worden afgesloten. De vraag is wat is het beste voor u als belegger?

Transactiekosten versus additioneel risico

Twee belangrijke elementen om deze vraag te kunnen beantwoorden zijn de hoogte van de transactiekosten en het additionele risico doordat de valuta afdekking afwijkt van de beoogde afdekking.

Transactiekosten worden gemaakt doordat transacties moeten worden uitgevoerd om de valuta afdekking op het gewenste niveau te houden. Als dit vaker gebeurt stijgen de transactiekosten. Gedurende een bepaalde periode kunnen dit tegengestelde transacties zijn. De ene maand stijgen de prijzen van aandelen en moet je een extra valutatermijncontract afsluiten, terwijl de volgende maand de aandelenmarkt weer daalt en de net geopende valutatermijncontracten weer gesloten moeten worden.

De kosten van het doorrollen van de bestaande afdekking (openen van een nieuwe afdekking die gelijk is aan de oude afdekking) is significant goedkoper dan het wijzigen van de hoogte van de afdekking. De transactiekosten voor de extra afdekking loopt al gauw op naar een factor 10 ten opzichte van het doorrollen van dezelfde afdekking.

Het Risico dat een belegger loopt wordt gevormd door een mogelijke afwijking van de beoogde valuta afdekking waardoor de belegger ongewenst toch onderhevig is aan valutarisico. Een voorbeeld van dit risico is bijvoorbeeld een aangekochte Amerikaanse aandelenportefeuille waarvan wel het volledige valutarisico is afgedekt omdat er geen of een negatieve visie is op de Amerikaanse dollar. De mogelijke afwijking van de werkelijke afdekking ten opzichte van de beoogde afdekking kan worden uitgedrukt als tracking error. De tracking error wordt bepaald door de standaarddeviatie van het verschil in rendement tussen de valuta afdekking en het valuta resultaat van de beleggingsportefeuille.

Conceptueel is het zo dat frequenter aanpassen van de afdekking leidt tot een betere valuta afdekking en hierdoor een lagere tracking error (lager risico), maar dat hierdoor de transactiekosten wel stijgen. Tegenovergesteld worden de laagste transactiekosten behaald bij een hogere tracking error, namelijk het minder frequent aanpassen van de afdekking. Dit leidt immers tot een groter verschil tussen de beoogde valuta afdekking en de werkelijke valuta afdekking.

Uitwerking van een voorbeeld

Om het antwoord te vinden op de vraag of een bandbreedte gebruiken nuttig is hebben we onderzocht hoeveel de transactiekosten dalen en daarmee de tracking error stijgt als de bandbreedte rondom het afdekkingspercentage groter wordt. In deze analyse hebben we einde maand valutakoersen van de periode 2010 tot en met 2017 gebruikt. De analyse is gebaseerd op een portefeuille met Amerikaanse aandelen waarvan het volledige valutarisico (USD) wordt afgedekt met valutatermijncontracten. De looptijd van de valutatermijncontracten is 3 maanden. Iedere maand wordt gekeken of de beoogde afdekking nog binnen de geformuleerde bandbreedtes ligt. Als dat niet het geval is zal dit middels het aan- of verkopen van valutacontracten worden bijgestuurd naar het beoogde afdekkingspercentage.

De uitkomsten staan in de volgende tabel.

Bandbreedte 0% 5% 15% 25% 50%
Transactiekosten per jaar in basispunten 4,1 3,7 3,1 2,3 2,4*
Tracking error per jaar in basispunten 11,0 13,1 32,3 71,1 386,6

*Transactiekosten van de 50% bandbreedte zijn hoger dan de 25% bandbreedte doordat in de één na laatste maand van de periode de 50% bandbreedte wordt overschreden en hierdoor een transactie zal moeten plaatsvinden. Hierdoor zijn meer transacties afgesloten voor de 50% bandbreedte.

Zoals verwacht bij een ruimere bandbreedte dalen de transactiekosten en stijgt de tracking error, maar dit gebeurt niet in gelijke mate. Het verschil in transactiekosten daalt bij een ruimere bandbreedte van 5% met 0,4 basispunten ten opzichte van een bandbreedte van 0%, terwijl de tracking error toeneemt van 11 naar 13,1 basispunten. Dit verschil wordt groter naarmate de bandbreedte groter wordt. Bij een bandbreedte van 15% zijn de transactiekosten 3,1 basispunt per jaar, een daling van 1 basispunt per jaar vergeleken met 0% bandbreedte. De tracking error stijgt bij een bandbreedte van 15% naar 32,3 basispunten. Er is dus sprake van een niet-lineaire relatie tussen de lagere transactiekosten en het hogere risico.

Wat is de optimale bandbreedte?

Optimaal is voor iedere belegger anders, maar een bandbreedte is zeker zinvol als het doel is de handelskosten in de valuta afdekking te beperken. De reden hiervoor is evident en zoals onze onderzoeksresultaten laten zien zijn de handelskosten lager bij een ruimere bandbreedte. Maar dit is niet het hele verhaal. Het risico, in dit onderzoek uitgedrukt in tracking error, stijgt veel harder dan dat de transactiekosten dalen. Dit komt doordat de valuta afdekking met een bandbreedte niet het volledige valutarisico afdekt en dit additioneel risico veroorzaakt.

Hoe een belegger tegen dit vraagstuk aankijkt hangt waarschijnlijk af van de mate van risicoaversie. U als belegger moet zich afvragen of de kans op een (extreem) negatief rendement door een imperfecte valuta afdekking wenselijk is voor het fonds. De keuze voor een smallere of ruimere bandbreedte heeft in ieder geval impact op zowel de transactiekosten en het risico van het fonds. De keus is aan u.

Marcel Kruse

Meer weten over valutarisico?

Marcel Kruse

Senior Balance Sheet Manager
+31 (0)20 557 2675