1. Home /
  2. Over ons /
  3. KAS Insights /
  4. Centrale clearing derivaten verandert...

Centrale clearing derivaten verandert liquiditeitenmanagement

Onder EMIR moeten pensioenfondsen vanaf augustus 2017 verplicht centraal gaan clearen. De grootste uitdaging is om voldoende geld vrij te maken voor cash margin voor de collateral-verplichting. Liquiditeitenmanagement wordt daarmee van groot belang.

15 feb 2016

Deel op  

Met een optimale inrichting van het collateral- en liquiditeitsmanagement kunnen pensioenfondsen gaan profiteren van de voordelen van clearing.

Monique Jager-Smeets

Het is echter niet ondenkbaar dat de regelgeving wordt aangepast en pensioenfondsen alsnog worden uitgesloten van de clearingverplichting voor derivaten. De Europese Commissie kan pensioenfondsen nog 1 jaar uitstel verlenen voor EMIR tot augustus 2018. De belangrijkste reden waarom pensioenfondsen tijdelijk uitstel hebben gekregen is dat de politiek erkent dat cash margining zoals vereist onder EMIR voor pensioenfondsen tot grote uitdagingen leidt. Zij wil de clearinghuizen de tijd gunnen om een oplossing te bieden voor pensioenfondsen. Maar tot nu toe is die oplossing er niet. Vandaar dat de vraag opkomt of pensioenfondsen toch nog zullen worden uitgesloten van clearing.

Uitdaging
Verplicht clearen is voor pensioenfondsen inderdaad een hele uitdaging. Het grootste probleem zit ‘m vooral in cash margining. Neem bijvoorbeeld  de vereiste variation margin van een receiverswap (het pensioenfonds ontvangt dan een vaste rente), een duration van 20, nominaal bedrag 100 mln euro. De rente stijgt met 25 bp. Hoeveel collateral (variation margin/CSA collateral) moet CASH worden gestort?

Een (modified) duration van 20 geeft aan dat de waarde van de swap met 20% daalt als de rente met 1% stijgt. Een rentestijging van 0,25% leidt dan tot een daling van de swap met 20*0,25% = 5% over 100 mln is 5 mln. Belangrijkste boodschap: als de variation margin in cash moet worden gestort, is al snel een behoorlijke hoeveelheid geld nodig om aan de collateral-verplichtingen te kunnen voldoen.

Overigens is het verschuldigde bedrag aan variation margin van een geclearde swap gelijk aan het bedrag aan CSA collateral onder een bilaterale overeenkomst. Het is dus niet zo dat het bedrag aan variation margin afhankelijk is van het tegenpartijrisico, zoals vaak wordt gedacht. Het bedrag is uitsluitend afhankelijk van de marktwaarde van de swap, en die wordt bepaald door de rente. Het verschil tussen CSA collateral en variation margin zit hem puur in het feit dat variation margin op dagbasis in cash moet worden voldaan, terwijl bij CSA collateral ook afspraken gemaakt kunnen worden over betaling in stukken, frequentie, thresholds en minimale bedragen. En als een partij niet aan zijn margin verplichtingen kan voldoen zal de CCP de swap direct afwikkelen. Als de swap als rentedekking dient is die dekking dus in een klap weg.

Voordelen
Er zitten voor pensioenfondsen overigens ook voordelen aan clearing. Zo wordt het tegenpartijrisico gemitigeerd en is een geclearde swap vaak voordeliger geprijsd dan een bilaterale swap. Bovendien blijven swaps het enige beschikbare instrument om lange termijn renterisico's af te dekken. De vraag of geclearde swaps goedkoper of duurder zijn dan bilaterale swaps is daarom niet eenvoudig te beantwoorden.

Als een pensioenfonds (al dan niet vrijwillig) wil gaan clearen, dan zal ze haar collateral- en liquiditeitsmanagement op dagbasis moeten inrichten. Maar ook voor bilaterale transacties is er een trend naar collateral management op basis van cash. Een goede inrichting van de governance en operationele processen zijn dan van belang. Daarbij passen vragen als: is het handig om het liquiditeitsmanagement bij de verschillende asset managers te beleggen? Of kan dit beter centraal worden geregeld om onnodige ‘cash drag’ te voorkomen?

Het beheer van collateral en liquiditeiten is nauw verbonden met de beleggingen. Wat is het beleid t.a.v. derivaten met het oog op clearing? Als derivaten worden gebruikt, wat betekent dit voor het collateral- en liquiditeitsmanagement? Welke bronnen van liquiditeit zijn beschikbaar? Wil het pensioenfonds repo’s en securities lending inzetten als bronnen om liquiditeit te genereren? En hoeveel cash moet worden aangehouden?

Clearing kan voordelen opleveren, ook voor pensioenfondsen. Het tegenpartijrisico wordt gemitigeerd en daardoor is de pricing voordeliger. Maar het vereist wel meer aandacht voor collateral- en liquiditeitsmanagement. Met een optimale inrichting van het collateral- en liquiditeitsmanagement kunnen pensioenfondsen gaan profiteren van de voordelen van clearing.

Monique Jager-Smeets is Hoofd Portfolio Risk Solutions bij KAS BANK.